El libro de 1932 “Booms and Depressions” (Auge y depresiones) de Irving Fisher, junto con su artículo de Econometrica de 1933 “La teoría de la deuda-deflación en las grandes depresiones” marcaron el inicio de una nueva era para la macroeconomía moderna y la literatura financiera. Este artículo analiza el libro a la luz del escenario económico y financiero actual.

El autor

Irving Fisher es un economista matemático respetado y algunos lo consideran “el mayor economista que ha dado Estados Unidos” (Schumpeter, 1997), a pesar de su historial de promoción de ideas perjudiciales (Fisher era conocido por ser partidario de la eugenesia y respaldaba ideas racistas). No obstante, sus libros e informes en economía han sido elogiados por su claridad y facilidad de comprensión. Conocido en economía por su inveterada visión de futuro, a Fisher se le atribuye la defensa de una serie de reformas del sistema monetario, como el dólar compensado, la regla de estabilidad del nivel de precios, el dinero al 100 %, la prohibición del dinero sellado y la asistencia médica financiada por el gobierno, entre otras.

La inspiración de Fisher para escribir el libro: perder en bolsa

En la década de 1920, Fisher calculó un índice bursátil del que se informaba con regularidad y que se publicaba en periódicos de renombre. El 15 de octubre de 1929, el New York Times citó las declaraciones de Fisher en una reunión de la Asociación de Agentes de Compras. El Times consideraba que la actitud de Fisher “caía en un optimismo casi sin reservas”.
Pocos días después, el 24 de octubre, también conocido como Jueves Negro, el crack bursátil de 1929 (Bordo & Rockoff, 2011) dio la razón al Times y muy equivocadamente a Fisher. La Gran Depresión había comenzado.

La predicción errónea de Fisher se ha convertido en legendaria. Pero en lugar de dejar que le desanimara, la debacle influyó en Fisher para que reflexionara sobre sus predicciones y escribiera el libro “Booms and Depressions”. Pasó a convertirse en el santo grial de la investigación sobre las fluctuaciones del ciclo económico, los ciclos de deuda y las recesiones económicas.

Resumen del libro

En el libro “Booms and Depressions”, Fisher recopila nueve factores principales que causaron la depresión y aceleraron sus efectos adversos, con el sobreendeudamiento como primer factor principal. Los otros factores incluyen el volumen de moneda, el nivel de precios, el patrimonio neto, los beneficios, la producción, el comercio y el empleo, y el optimismo y el pesimismo.

El sobreendeudamiento se produce cuando las deudas pendientes (ya sean individuales, empresariales o nacionales) son considerables en relación con otros factores económicos como los activos, la renta, el oro y la liquidez. En su libro, Fisher afirma que todos los demás factores desempeñan un papel auxiliar frente a dos factores dominantes: “el sobreendeudamiento para empezar y la deflación que le sigue poco después”. Aunque otros factores puedan ser más evidentes en episodios concretos, su papel suele estar subordinado al sobreendeudamiento y la deflación, actuando como efectos o síntomas de la vulnerabilidad de la deuda. La deuda también amplifica los efectos nocivos del exceso de inversión, el exceso de confianza y el exceso de especulación.

Fisher también afirma que el mercado monetario y el mercado de deuda están estrechamente ligados. El volumen de moneda se mide no sólo en el sentido de los depósitos, sino también como moneda de crédito creada por “la pluma y la tinta del banquero”. Esta moneda se origina y termina en los asientos bancarios, que se equilibran en épocas regulares con un asiento alternativo, pero se borran en las recesiones cuando las personas y las empresas luchan por pagar sus deudas. Debido a esta tendencia, el dicho “la deuda de un hombre es otro activo”, defendido por (Krugman, 2011) no siempre se mantiene.

Además, Fisher proporciona una comprensión general de la relación entre la deuda real y el nivel de precios que es crucial para calibrar la dirección de la economía. En palabras sencillas, si el nivel de precios se duplica, el valor real de la deuda se reduce a la mitad y si el nivel de precios se reduce a la mitad, el valor real de la deuda se duplica. Así pues, la inflación and deflación tienen un efecto contrastado sobre la deuda real y su posterior impacto en la economía real.

Si bien se puede argumentar que la deflación aumentará el valor del dinero, también aumenta el valor de la deuda. Esto dificulta el pago de la deuda y disminuye al mismo tiempo el gasto y la inversión. Una indicación similar la da (Minsky, 1992) que argumenta que la “venta de emergencia” afecta a la economía al reducir los precios de los activos. Ante la falta de oportunidades de refinanciación y el deterioro del flujo de caja de las operaciones durante una recesión, las empresas se ven obligadas a vender activos (a veces con grandes descuentos) para pagar sus obligaciones. La venta forzosa y la caída del valor de los activos se alimentan mutuamente de forma recursiva, exasperando el choque inicial de la deflación.

Fisher dedujo la siguiente cadena de consecuencias en cómo interactúan los nueve factores. Comienza con un impacto en el sistema que afecta ya sea a las tasas de interés o a la capacidad productiva o de ganancias. El efecto posterior del impacto obliga a una empresa a liquidar deudas y vender en situaciones de angustia, lo que resulta en la contracción de la moneda de depósito a medida que se pagan los préstamos bancarios. Esto ralentiza consecuentemente la velocidad de circulación.

Lo que sigue es una caída en el nivel de precios, lo que resulta en una disminución del valor neto de las empresas. Esto acelera las quiebras y resulta en la disminución de beneficios, una producción reducida y caídas en el comercio y el empleo. Todos estos factores traen consigo un sentimiento pesimista y pérdida de confianza, lo que lleva a individuos y empresas a preferir acumular dinero. Esto resulta en una reducción adicional en la velocidad de circulación.

Las fuerzas del mercado intentan reequilibrar la demanda de dinero con la oferta mediante un cambio en la tasa de interés. En los casos más importantes, observamos una caída en las tasas nominales, o de dinero, y un aumento en las tasas reales, o de bienes, (Fisher, 1933).

La recepción del libro entre los economistas

Las observaciones de Fisher en el libro han sido respaldadas por muchos economistas reconocidos a lo largo de los años. Entre ellos se encuentran Ben Bernanke, John Kenneth Galbraith, Charles Kindleberger, Milton Friedman, Hyman Minsky, Paul Samuelson y Christina Romer, todos los cuales han comentado sobre el trabajo en sus libros, artículos o discursos.

La calidad admirable del libro radica no solo en su vívida explicación de la Gran Depresión, sino en proporcionar un marco para el análisis de futuras crisis. Esta sabiduría del libro es invocada una y otra vez a medida que surgen nuevas crisis financieras y económicas. Desde su publicación, el libro ha sido citado en papers, informes y otros libros altamente influyentes sobre gestión de inversiones y crisis financieras.

En ese espíritu, podemos comparar la reciente recesión económica con la Gran Depresión para mostrar que muchos factores económicos identificados por Fisher se están moviendo de la misma manera que antes y después de la Gran Depresión.

El primer factor significativo es la deuda. Informes del Instituto de Finanzas Internacionales muestran que el nivel global de deuda alcanzó un récord histórico en 2023, con aproximadamente el 80 % de esa acumulación de deuda proveniente de mercados maduros como Estados Unidos y Francia. Esto se ve reflejado en informes del Banco Mundial, que muestran que el mundo ha estado en una “cuarta ola” de aumento de la deuda, advirtiendo que podría terminar en crisis. Si bien el papel de la deflación es discutible (prevaleció en los primeros meses de 2020 solo para ser reemplazado por presiones inflacionarias), parece ser un momento en el que la deflación tendría consecuencias devastadoras y probablemente llevaría al mundo a otra crisis de deuda.

Entre otros factores, la tasa de interés parece ser la variable definitoria para la recuperación futura. Un aumento en la tasa de interés cambiará la dinámica de los niveles de precios. Los economistas están divididos en cuanto a si el estímulo y la política monetaria acomodaticia que se utilizó para disuadir la crisis del COVID resultará en tendencias inflacionarias o deflacionarias a largo plazo. La presencia de la inflación y las bajas tasas de interés ha estabilizado el entorno financiero, pero la tendencia podría revertirse pronto a medida que los bancos centrales aumenten las tasas de interés.

Otros factores como el volumen de moneda, los beneficios corporativos y la velocidad de circulación también se han movido en la misma dirección que predijo Fisher, aunque con menos intensidad. Esto se debe al apoyo sin precedentes del gobierno y los bancos centrales que han evitado la liquidación de deudas y la venta en situaciones de angustia hasta ahora. La pregunta vital que debemos hacer aquí es: “¿por cuánto tiempo?”. A pesar de la aparente recuperación, la evidencia de episodios recesivos pasados proporciona una sensación de que la prosperidad puede ser de corta duración. La cadena de eventos de Fisher puede haber sido pospuesta, pero su posibilidad no ha sido anulada.

Detalles del libro

Booms and Depressions: Some First Principles
Editorial: Adelphi Company, Nueva York
ISBN 1453697640, 9781453697641
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